国信食品饮料 陈梦瑶 孙山山
2018年中报点评
业绩保持高增速，经营现金流得到改善
公司2018年上半年营收10.18亿（+15.82%）；归母净利润1.66亿（+166.05%），业绩保持高增速。单二季度收入4.98亿（+10.05%），归母净利润0.83亿（+286.81%），扣非归母净利润0.46亿（+122.81%），主因18Q2转让公司产区土地3850万投资收益及17Q2员工内退福利9000万带来低基数等所致。18H1毛利率69.42%（-4.11pcts）；销售费用率21.80%（-4.39pcts），净利率17.68%（+10.59pcts），主因公司直接投放的广告费及市场开发费减少所致。预收款1.32亿（-9.6%），主因17年末预收款于18H1发货开票确认收入所致；销售商品、提供劳务等收到现金14.16亿（+57.33%），经营现金流净额1.42亿（+238.10%），反映公司现金流得到很大改善。应收账款0.83亿（+95.72%），主因控股子公司四川天马玻璃应收货款增加所致。
中高档酒稳步增长，舍得保持较高增速
从产品来看，占比超80%中高档酒营收8.16亿（+17.84%），毛利率超70%，保持稳步增长；占比20%低档酒产品营收0.26亿（-68.74%），预计后续毛利率有望继续提升；具体来看，舍得酒营收6.64亿（+41.28%），若剔除17年10月会计政策变更因素，实际增速为84.75%。从渠道来看，公司经销营收8.3亿（+7.06%），电商营收0.12亿（+645.37%）。从区域来看，公司省内营收2.32亿（+22%），省外营收5.99亿（+2.22%），反映公司省内渠道下沉效果初现。从经销商来看，公司共有1592家，新增267家，退出77家。
产品矩阵成型，定位文化国酒
改制2周年以来，公司大幅削减SKU数量，以次高端“舍得”为核心、以中端“沱牌”为重点，培育超高端“吞之乎”、中高端“陶醉”、小瓶酒“沱小九”的品牌矩阵已经成型。公司自建IP（舍得智慧讲堂），推出以酒为媒的诗乐舞《大国芬芳》，建立“以渠道为基础，以消费者为核心”的营销模式，将现有舍得销售团队裂变为销售发展团队（负责经销商及终端渠道）及市场发展团队（负责消费者培育），强化终端渠道网点的开发与维护，建立更加有效的KPI考核体系。针对新市场将导入加盟商模式，通过厂家运作终端建立示范效应。我们看好公司品牌矩阵及未来业绩高增长，预测2018-2020年EPS 1.15/1.40/1.81元，对应PE23/19/14，给予“买入”评级。
风险提示
食品安全风险、白酒行业需求放缓、全国化扩张不及预期；
国信证券投资评级
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